疫情给美国居民带来的“多于储蓄”会转化成“多于消费”吗？

（二）款项下落：移转到缴交助长市民“一个单位资本”接下来增长2.7万亿美元

市民管理工作“一大笔钱”的下落主要为非耐用品增取值、非投资人市场房置地与投资人市场房置地，确切来看：

非耐用品增取值包含了所有非耐用品增取值与客户服务增取值，该项为市民都有的款项下落（疫后九成比在71%差不多），不过在非典型肺炎后该项开销大大的扩大。非典型肺炎在此之前，市民非耐用品与客户服务增取值始终保持每年4%的接下来增长，2019年非耐用品增取值开销13万亿美元，九成市民总款项下落的75%。与2019年的开销水平都与比，2020-2021年后曾非耐用品增取值与客户服务增取值共约极多开销有约380亿美元；而与文化史左右来取值都与比不够是极多开销有约1.6万亿美元。尽管非耐用品与客户服务增取值仍是市民最大的款项下落，但九成比攀升至71%，较非典型肺炎在此之前开销大大的翻倍。

非投资人市场房置地包含了耐用品增取值与房置地房置地，除此以外开销在非典型肺炎后曾之外有大大的大幅提颇高，众所周知是耐用品增取值。非典型肺炎在此之前，市民耐用品增取值与房置地房置地始终保持每年4%、8%的接下来增长，2019年耐用品增取值与房置地房置地分别开销1.4、0.7万亿美元，九成市民总款项下落的8%、4%。2020-2021年耐用品增取值与房置地房置地开销之外大大的大幅提颇高，分别大幅提颇高至1.9、0.87万亿美元，与2019年的开销水平都与比，2020-2021年间耐用品增取值与房置地房置地共约多开销5800亿美元、2700亿美元；而与文化史左右来取值都与比则共约开销有约4000、1000亿美元。同时耐用品增取值与房置地房置地九成市民款项下落的比重也之外有大幅提颇高，九成比分别超越10%、5%。

投资人市场房置地包含了支票及货币基金、票据、投资人等投资人市场财产房置地，疫后支票及货币基金短时间内最大，票据房置地则大大的抬高。非典型肺炎在此之前，市民支票与货币基金、投资人与共同基金、票据等投资人市场财产房置地数量都与对稳定，2015-2019年支票与货币基金房置地数量在-2000~2000亿美元线路当中不稳定性、投资人与共同基金房置地在-1000~4000亿美元线路当中不稳定性、票据房置地在-1000~2000亿美元线路当中不稳定性，这三类财产九成市民款项下落的比重也小得多，极少-1%~3%差不多。而非典型肺炎后，市民支票与货币基金、投资人与共同基金房置地数量大大的大幅提颇高：2020-2021年支票与货币基金房置地数量大幅提颇高至2.1、1.5万亿美元，较2019年共约多增2.7万亿美元；投资人与共同基金房置地数量大幅提颇高至4200、7300亿美元，较2019年共约多增4000亿美元。而2020-2021年票据房置地数量则大大的翻倍至-5500、-8700亿美元，较2019年共约增大1.9万亿美元。

因此共约来看，非典型肺炎以来（2020-2021年），市民的款项下落都与较文化史左右来取值共约多增左右3900亿美元，其当中“一个单位”支票与货币基金（一个单位资本）共约多增2.7万亿美元（非典型肺炎在此之前每年支票与货币基金房置地有约-2000~2000亿美元），且支票与货币基金房置地在非典型肺炎在此之前极少九成款项下落的-1%-3%差不多，疫后九成比大幅提颇高至12%；“一个单位”耐用品增取值共约多增4000亿美元（非典型肺炎在此之前每年耐用品增取值有约1.4万亿美元，常年接下来增长4%），且耐用品增取值在非典型肺炎在此之前九成款项下落的8%差不多，疫后九成比大幅提颇高至10%；“一个单位”房置地房置地共约多增1000亿美元（非典型肺炎在此之前每年耐用品增取值有约7000亿美元，常年接下来增长8%），且房置地房置地在非典型肺炎在此之前九成款项下落的4%差不多，疫后九成比大幅提颇高至5%；而票据房置地与非耐用品与客户服务增取值则较非典型肺炎在此之前共约增大1.9、1.6万亿美元。

（三）生产量背景：而政府助长市民财产大大的兼并

基于监管政府部门公布的Z.1列于当中家庭主妇管理工作财产资产列于，我们可对家庭主妇管理工作生产量的财产与资产持续性来进行如下分离出来（注：下列数据库之外为生产量、尚未经季调、考虑到生产成本考量；Z.1财产资产列于编制基本原理的解释详见概要）。

财产下端：疫后市民的总财产不断扩大34.1万亿美元至159.6万亿美元，其当中短时间内最大的有三块：1）股权房置地与共同基金：财产数量不断扩大13.6万亿美元至42.6万亿美元，这两项生产成本考量的流速数据库推断非典型肺炎后曾市民股权房置地真如增大，因此兼并理由主要来自非典型肺炎后曾市值的颇高企。

2）房置地：财产数量不断扩大8.1万亿美元至38.1万亿美元，这两项生产成本考量的流速数据库推断非典型肺炎后曾市民房置地共约房置地略1.6万亿美元，因此市民房置地财产兼并也绝大之外来自涨幅的颇高企。

3）支票与支票给定物：财产数量不断扩大3.5万亿美元至6.7万亿美元，支票财产受生产成本考量严重影响较极多，因此与流速列于的数据库大致意味着，市民支票与支票给定物的接下来增长主要来自疫后市民农村居民盈余的大幅提颇高，即财政状况补偿的给与。

资产下端：市民资产来源主要为各类债务人，疫后市民的总资产不断扩大1.8万亿美元至17.4万亿美元，其当中低收入债务人债务人兼并1.3万亿美元；增取值银行业在非典型肺炎初时微小持续上升，2021Q2起显著攀升，截至2021Q4共约兼并2422亿美元。

“一个单位资本”能否助长不够卫生市民资负构件？卫生往往既有改善

（一）市民管理工作既有：财产资产率始终保持偏经常性

得益于于市民转给财产的而政府，市民财产资产构件全面性最优化。非典型肺炎后市民总资产不断扩大1.8万亿美元，不过由于涨幅、市值大大的颇高企助长市民财产兼并，市民管理工作财产资产率在非典型肺炎后反而接下来下行：2019年初市民财产资产率12%差不多，而2021年财产资产率已增大至11%差不多。

市民管理工作链条率疫后小幅走颇高，但仍在低位，债务风险非常大。从BISNATO来看，市民链条率=市民总资产为名取值/为名GDP一年滑块平之外。非典型肺炎后受到分母下端（为名GDP）大大的攀升的严重影响，链条率浮现小幅走颇高，从非典型肺炎在此之前73%差不多上行至最颇高78%（2021Q1）；但随着GDP逐步重建，链条率再一持续上升至76%差不多。目在此之前来看，疫后市民链条率仍距离远少于投资人市场危机在此之前水平，市民管理工作债务风险非常大。

从对比盈余的本质来看链条持续性，市民链条率=市民总资产为名取值/为名农村居民盈余一年滑块平之外，疫后链条率反而略有增高。由于非典型肺炎后市民农村居民盈余较快走颇高，分母下端助长以盈余本质估算的市民链条率在疫后反而略有增高，2021Q4超越94%差不多，而非典型肺炎在此之前2019年链条率水平在96%差不多。

（二）低收入债务人债务人：债务人债务人虽大大的攀升，但市民置地链条仍卫生

1、低收入债务人债务人数量自非典型肺炎爆发以来接下来偏强

从Z.1列于流速本质看（尚未考虑到生产成本考量），截至2021Q4，与非典型肺炎在此之前2019年初都与比，疫后市民低收入债务人债务人共约获准略1.27万亿美元差不多。2017-2019下半年之外低收入债务人债务人数量有约2900亿美元，而2020Q1债务人数量缀天和就全面性兼并至3700亿美元，此后接下来走颇高，截至2021Q4低收入债务人债务人缀天和已超越有约9200亿美元。

从Z.1列于生产量本质看（考虑到生产成本考量），截至2021Q4，与非典型肺炎在此之前2019年初都与比，疫后市民低收入债务人债务人接下来增长1.27万亿美元差不多。至2021Q4旧金山市民管理工作低收入债务人债务人卡内11.74万亿美元。由于债务人债务人受生产成本考量严重影响非常大，因此流速本质与生产量本质的数据库基本相同。

2、但市民置地房置地链条尚看不出大大的倾斜，仍然卫生

市民在非典型肺炎后，房置地房置地链条率尚看不出大大的倾斜，置地房置地领域债务卫生度仍颇高。由于非典型肺炎后涨幅大大的走颇高，因此这两项生产成本的房置地房置地流速列于与尚未这两项生产成本的财产资产列于当中间相似之处较大。直接影响我们需要数取值市民想像的债务承担，因此我们采用尚未这两项生产成本的财产资产列于数据库来进行分析，可以看见：截至2021Q4市民房置地财产卡内为38.1万亿美元，较非典型肺炎在此之前（2019年初）接下来增长8.1万亿美元，而这一过程当中房置地债务人债务人极少自订1.3万亿美元差不多。数取值市民房置地财产卡内/低收入债务人债务人卡内（市民转给房置地的财产资产率）也可见，疫后市民房置地房置地的财产资产率接下来走低，截至2021Q4已降至31%，都与较投资人市场危机在此之前54%的峰取值，目在此之前市民房置地房置地的财产资产持续性仍然卫生。比如说的，市民房置地房置地链条率水平（以债卡内/为名GDP一年滑块平之外，债卡内/农村居民盈余一年滑块平之外量度）在疫后极少有小幅走颇高。

（三）增取值债务人：金融卡偿还债务比重大幅提颇高，市民债务承担发生变化

非典型肺炎后增取值债务人先大大的攀升，2021Q2后触底反弹

从Z.1列于流速本质看（尚未考虑到生产成本考量），截至2021Q4，与非典型肺炎在此之前2019年初都与比，疫后市民增取值债务人共约获准略2375亿美元差不多。2017-2019下半年之外低收入债务人债务人数量有约1800亿美元，而非典型肺炎发生后2020Q1债务人数量缀天和就全面性持续上升至264亿美元，2020Q2转回负取值；不过这一左右来在2021Q2浮现逆转，2021Q2-Q4增取值债务人缀天和攀升至3370/2270/3023亿美元，数量已超出非典型肺炎在此之前水平。

从Z.1列于生产量本质看（考虑到生产成本考量），截至2021Q4，与非典型肺炎在此之前2019年初都与比，疫后市民增取值债务人接下来增长2422亿美元差不多。至2021Q4旧金山市民管理工作增取值债务人卡内4.4万亿美元，比如说在2021Q2起数量浮现较快攀升。

从不够颇高频的金融卡银行业数据库比如说可以看见，非典型肺炎后曾金融卡银行业也浮现大大的持续上升，目在此之前仍尚未恢复至非典型肺炎在此之前水平。监管政府部门月初度公布旧金山增取值债务人生产量数据库，周度公布商业银行增取值债务人生产量数据库，其当中由于商业银行是增取值债务人主要的供应方之一，商业银行增取值债务人生产量数据库略少于增取值债务人既有数据库，但稍为基本相同。增取值债务人可全面性拆包含：反应器债务人（主要为金融卡债务人）、非反应器债务人（主要为车贷、身体力行债务人等）。可以看见，非典型肺炎后非反应器债务人维持非典型肺炎在此之前增幅不变，但反应器债务人浮现大大的持续上升，2021年4月初起触底攀升。

反应器债务人在非典型肺炎后的大大的持续上升非常大往往与市民提在此之前偿还债务债务人有关，而市民金融卡偿还债务比重大幅提颇高或将助长市民债务承担发生变化。监管政府部门12月初科学研究报告[1]当中对金融卡银行业的构件来进行了分离出来，可拆包含三之外：反应器卡内（revolving balances，即上期卡内减本期偿还债务略）、真如获准略（net purchase volume，即本期获准略减提在此之前偿还债务略）、其他费用。可以看见，在非典型肺炎初时金融卡银行业数量的增高主要来自真如获准略的增高，即受到非典型肺炎反弹市民大大的增大金融卡增取值；但2021年以来真如获准略已基本恢复到非典型肺炎在此之前水平，反而是反应器卡内显著持续上升，解释市民偿还债务金融卡银行业的数量大大的大幅提颇高。而通过非典型肺炎后金融卡借贷比重与预付款比重数据库也可看见，非典型肺炎后市民的借贷与预付款比重之外大幅提颇高；且不论应该有豁免获取非典型肺炎后曾的财政状况补偿，借贷比重之外有大幅提颇高，非典型肺炎后财政状况补偿助长的市民农村居民盈余接下来增长、与涨幅市值颇高企助长的富人现象之外推颇高了市民提颇高金融卡银行业偿还债务平均值的希望。而金融卡银行业卡内的增大也为市民全面性增加“借一大笔钱”增取值缺少了机动性。

“一个单位资本”能否助长“一个单位增取值”的延续？能但数量更少

（一）“一个单位资本”构件：集当中在低乘数增取值排斥的颇高盈余个体

在2.7万亿美元的“一个单位资本”当中， 左右80%集当中在盈余在此之前20%的个体当中。根据监管政府部门公布的多种不同盈余个体的支票与支票给定物存款数量数据库，盈余在此之前20%的个体疫后“一个单位资本”超越有约2万亿美元，九成市民管理工作既有“一个单位资本”的左右80%，而后20%的盈余个体在疫后并尚未获取不够多的一个单位资本，资本较短时间备注的左右来取值反而增大541亿美元。一个单位资本主要集当中在颇高盈余个体，理由或为颇高盈余个体在非典型肺炎后曾的盈余损失少于低收于个体，因此可以留存不够多的短时间内盈余。

由于颇高盈余个体的乘数增取值排斥MPC不够低，颇高度不之外衡的“一个单位资本”分配构件助长全面性资本再生为增取值的数量或更少。学术科学研究推断旧金山市民管理工作的MPC在15%-25%的线路当中，而低盈余个体的MPC大有约为颇高盈余个体的10倍差不多[2]，因此一个单位资本不够多集当中在颇高盈余个体，或助长全面性资本再生为增取值的比重不够低。

另外，一个单位资本并非市民盈余，市民将资本再生为增取值的比重本就不够低。根据纽有约联储对家庭主妇在首轮刺激计划后的开销持续性来进行的调查推断（图列于26[3]），非典型肺炎后曾的财政状况补偿作为市民的略外盈余，市民对其的乘数增取值排斥并列29%、26%、25%，颇少于短时间时期市民MPC线路，而资本的比重并列36%、27%、42%；但英国国家银行针对非典型肺炎后曾市民增取值的科学研究认为[4]，市民排斥于将尚未增取值的一个单位资本看成富人而非盈余，因此不太不太可能在短期内手头，一个单位资本的MPC或将距离远少于短时间的MPC线路。

2022年一个单位资本转换为增取值对年平均增取值开销营业收入增幅的脚踏在0.9-5个微幅，短时间备注增取值营业收入增幅有约3.8%，2021年增取值营业收入增幅有约12%，一个单位资本虽对增取值略有支撑，但2022年增取值开销增幅或也将显著放缓。由于无法正确判断非典型肺炎后曾市民对一个单位资本的乘数增取值排斥MPC，我们对MPC来进行情景论点，上限论点为首轮财政状况刺激当中MPC最颇高取值即29%，完全相同一个单位资本当中7810亿美元将再生为增取值；按过去10年左右来取值估算2022年旧金山年平均市民增取值开销有约16万亿美元，一个单位资本转换为增取值的之外可略外脚踏增取值营业收入增幅5个微幅。以内论点的合取值为：选合全面性欧国家银行、英国国家银行等政府部门针对各国疫后市民对一个单位资本的增取值排斥的科学研究成果，即由于市民一个单位资本看成富人，而将富人转换为增取值的排斥有约5%[5]，完全相同一个单位资本当中1337亿美元将再生为增取值，可略外脚踏增取值营业收入增幅0.9个微幅。而当中性论点则合二者当家庭收入，完全相同一个单位资本当中4574亿美元将再生为增取值，可略外脚踏增取值营业收入增幅2.9个微幅。可以看见，由于一个单位资本转换为增取值开销的比重较低，因此尽管对2022年的增取值开销有望逐步形成一定支撑，但力度更少。

（二）“萨伊给定”现象不太可能全面性打击家庭主妇的增取值排斥

“萨伊给定”现象不太可能全面性打击家庭主妇的增取值排斥。根据萨伊给定的理论，市民不够有不太可能选择节省时间由债务融资助长的政府移转到缴交，因为他们亦会预计到这之外移转到缴交在尚未来亦会通过不够颇高的税款来弥补。而纽有约联储对市民预计的调查推断，市民对尚未来一年税率的预计取值大大的走颇高。因此对尚未来不够颇高税率的预计不太可能亦会全面性打击家庭主妇对一个单位资本的增取值排斥。

本文作者：华创宏观张瑜工作团队

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